03/06/2020

Asset Allocation giugno 2020

Anche in maggio è proseguito in recupero dei mercati azionari, con l'indice Masdaq 100 che è quasi tornato sui massimi di febbraio, mentre i mercati europei e asiatici sono molto più lontani dai massimi storici.

I mercati scontano il ritorno della congiuntura ai livelli pre-crisi grazie ai notevoli stimoli monetari e fiscali, ma questo ci sembra uno scenario molto ottimistico e soprattutto i mercati non tengono conto del fatto che erano già molto sopravvalutati a inizio anno, e un ritorno a questi livelli spingerebbe le valutazioni azionarie a livelli mai visti in passato.

Lasciamo quindi invariata la percentuale azionaria nel portafoglio consigliato al 20%.

MERCATI OBBLIGAZIONARI

Il mese di maggio è stato particolarmente tranquillo per i mercati obbligazionari con una trading range limitata a un punto e mezzo per il future sul Treasury decennale che è rimasta all'interno della parimenti modesta trading range di aprile: il rendimento è rimasto fermo intorno allo 0,7% per tutto il mese (grafico a destra).

Anche il mercato dei Bund ha visto una volatilità molto ridotta, con il rendimento del decennale intorno a -0,4%.

In ampio rialzo invece il mercato dei titoli ad alto rendimento, con l’indice HYG dei titoli in dollari che ha seguito i mercati azionari salendo a 83,5 a inizio giugno (grafico in basso a destra).

I mercati obbligazionari sono dibattuti da un lato dall’aumentare dell’offerta di titoli di Stato di tutti i paesi per finanziare l’enorme sforzo della politica fiscale, ma dall’altro lato sono sostenuti dai notevoli acquisti delle banche centrali e dall’assenza di pressioni inflazionistiche.  Solo la Federal Reserve ha visto aumentare di 2,27 trilioni di dollari il portafoglio in titoli nel corso degli ultimi 12 mesi raggiungendo quasi i sei trilioni a fine maggio.

E’ probabile che il rientro dell’aumento della disoccupazione sarà piuttosto lento e che quindi le banche centrali proseguano nei loro acquisti almeno sino a fine anno, e pertanto è difficile prevedere un aumento dei rendimenti dei titoli Investment Grade nei prossimi mesi, essendo nulla la correlazione tra inflazione e passività delle banche centrali.

E’ invece più rischioso il comparto dei titoli ad alto rendimento, in quanto i mercati azionari potrebbero correggere senza preavviso, anche ampiamente, mentre potrebbe aumentare la percentuali di titoli in default. Tra i titoli di Stato Investment Grade è da segnalare il particolare rischio del mercato italiano nonostante lo spread al 2% sui titoli decennali tedeschi: il rapporto debito PIL schizzerà al 160% quest’anno e non è scontato che gli acquisti della BCE saranno sufficienti a sostenere il mercato italiano.

MERCATI AZIONARI

I mercati azionari hanno proseguito anche in maggio il rialzo iniziato il 23 marzo, con guadagni intorno al 4% per l’indice SP500 (grafico a destra) e superiore al 6% per il Dax tedesco e per il Topix giapponese.  Inferiore al 3% il rialzo di Parigi e di Milano.

Il mercato americano è lontano sono del 10% dal massimo di febbraio, ma se guardiamo all’indice Nasdaq100 la distanza è inferiore al punto percentuale (grafico in basso).

I mercati stanno scontando il ritorno alla normalità della congiuntura globale nel corso dei prossimi mesi, sia grazie alla frenata dei contagi, sia grazie allo stimolo fiscale e monetario senza precedenti varato nelle principali economie sviluppate.  Il fatto che ci vorranno vari trimestri perché gli utili aziendali tornino ai livelli del 2019 e che è stato creato nuovo debito per trilioni di dollari sembra in questo momento non preoccupare gli investitori.

Per l’indice SP500 gli analisti si attendono un utile di 142,9 dollari nel 2021 contro i 139,47 del 2019 e quindi il rapporto prezzo/utili è pari a 21,5 calcolato sugli utili attesi per l’anno prossimo.  Per l’anno in corso le previsioni sono molto inaffidabili e al momento sono intorno ai 90 dollari: dopo il -65% del primo trimestre gli investitori si attendono un -10% per il quarto trimestre.  L’economia americana ha perso oltre 30 milioni di posti di lavoro, ma gli investitori si attendono che la domanda interna torni ai livelli del 2019 entro la fine dell’anno.

Lo stesso vale per le economie europee nonostante in passato abbiano mostrato una capacità di ripresa molto più lenta di quella americana.  Il recupero degli indici europei è stato comunque più modesto di quello degli indici americani e anche degli altri indici azionari (tabella in basso).

E’ poi da notare la notevole eterogenità dei movimenti dei vari settori, con i tecnologici e i farmaceutici in rialzo da inizio anno e gli energetici con ampie perdite.

Da qui a fine anno le prospettive non sono incoraggianti per i mercati azionari, visto che scontano uno scenario macro difficile da realizzarsi e sono tornati a valutazioni storicamente molto elevate anche se si avverassero le previsioni per il 2021: ai valori attuali i rischi di correzione sono molto più elevati dello spazio al rialzo.  Solo da metà  luglio potremo valutare l’impatto sui bilanci del secondo  trimestre della contrazione delle principali economie e potrebbe tornare un maggiore realismo.

Non viene poi considerato l’enorme debito pubblico creato in questi mesi, come se non dovesse essere mai ripagato e come se le banche centrali continueranno a comprare titoli obbligazionari all’infinito. 

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