“Ritorno al futuro” per l’obbligazionario, cosa succederà a dicembre 2023
Peter De Coensel, CIO Fixed Income, DPAM
- Gli investitori obbligazionari sembrano affezionati al film "Ritorno al futuro" e guardano sia al passato che al futuro in cerca di indicazioni.
- Il mercato probabilmente comincia ad accettare e a prezzare l'onnipotenza esercitata dalle banche centrali su tassi, credito e mercati FX.
Con le economie reali in riapertura, i mercati finanziari sono sul punto di ricevere un maggiore controllo, e non solo, da parte delle banche centrali. In aprile, i mercati dei tassi e del credito si sono ancorati a un modello di consolidamento. Il destino dei mercati del credito è nelle mani dei mercati dei tassi, con gli spread di credito che beneficiano di una condizione mai così favorevole. La crescita è avviata a una ripresa, i programmi di acquisto delle banche centrali mantengono la massima intensità, mentre la maggior parte dei governi continua a garantire o ad aumentare il sostegno e/o le garanzie verso i settori più colpiti. La causa di fondo di tale consolidamento risiede nella consapevolezza da parte della comunità finanziaria che questa pandemia è una crisi sanitaria globale estremamente complessa. In un contesto di aumento della media mobile a 7 giorni delle infezioni globali, l'entusiasmo dei mercati finanziari si sta affievolendo. È esattamente questa sensazione di grande incertezza circa l’uscita dalla pandemia che comincia a proiettarsi sui mercati dei tassi.
Mentre nel breve periodo l'ansia aumenta, sembra un buon momento per guardare ai prezzi e alle valutazioni che si avranno a dicembre 2023, con un'economia globale che non sarà più influenzata dai vincoli e dalle restrizioni legate al COVID-19. La politica sui tassi della FED statunitense è la prima tappa della nostra analisi. Venerdì 23 aprile, i futures sull'eurodollaro a 90 giorni per dicembre 2023 hanno chiuso a 98,96. Entro la fine del 2023, il mercato avrà completamente prezzato tre aumenti dei tassi della FED nel range 0.75-1% Il consenso è che la FED inizi a ridurre il suo programma di acquisto di asset all'inizio del 2022. Una riduzione di 10 miliardi di dollari al mese esaurirebbe il programma attuale in 12 mesi. In effetti, entro la primavera del 2023, il mercato avrà totalmente prezzato un tasso FED allo 0,25%-0,50% con l’inizio di una fase di innalzamento dei tassi. La tabella dei contratti futures sull'eurodollaro ci informa che la FED opterebbe per un ciclo prolungato di normalizzazione delle politiche, aumentando i tassi tre volte nel 2023. Ci vorrebbero effettivamente altri 2 anni per raggiungere l'1,75%-2,00%. La fase di innalzamento dei tassi della BCE avverrebbe circa un anno dopo quello della FED. Tuttavia, tali livelli non sono risolutivi: la BCE ha già avvertito che non si ispirerebbe alla banca centrale americana.
Il tasso in uno scenario "dicembre 2023" per il titolo del Tesoro USA a 10 anni si trova al 2,25%. Questo prezzo coincide con gli aggiustamenti ordinati dei tassi che la FED si prefigge. Il tasso a 10 anni USA per dicembre 2025 è valutato al 2,55 Una politica sui tassi appena sotto il 2% avrebbe dovuto contenere un superamento delle aspettative di inflazione, permettendo ai tassi reali a 10 anni di entrare in territorio positivo. Uno scenario in cui prevalgono le attuali aspettative di inflazione a 10 anni al 2,35% si tradurrebbe in un +0,20% nei tassi reali USA a 10 anni. Il bund tedesco a 10 anni dovrebbe essere scambiato intorno a +0,10% entro dicembre 2023. Entro la fine del 2025, il mercato valuta il Bund a 10 anni a +0,31%: valutazione che manderebbe il tasso di riferimento tedesco nella fascia da +0,25% a +0,50% come nel periodo 2015- 2018.
Nei mercati valutari, i sopracitati percorsi dei tassi d'interesse definiscono anche i livelli dei tassi di cambio a termine. L'EURUSD si è rafforzato (1,2097 venerdì 23). La sessione di scambi statunitense ha portato la più importante coppia valutaria a scambiare ben al di sopra della sua media mobile a 100 giorni di 1,2056. In uno scenario che guarda al futuro, entro la fine di dicembre 2023, l'EURUSD toccherebbe oggi il livello 1,2425 e scambierebbe a 1,2865 entro dicembre 2025. Questi livelli prevarranno se i differenziali dei tassi d'interesse tra l'Europa e gli Stati Uniti seguiranno d’ora in avanti i tassi come prezzato già oggi. L'USD gode di molti altri vantaggi di diversificazione nella costruzione del portafoglio. Insieme al CHF e allo JPY, rimane la valuta rifugio preferita nel momento in cui si verificano episodi di risk-off.