A cura di Flavio Carpenzano, Asset Class Lead Fixed Income, Europe e Asia di Capital Group
Le obbligazioni ritrovano il loro ruolo tra reddito e diversificazione
Le obbligazioni hanno riconquistato un ruolo centrale nei portafogli, offrendo un maggiore potenziale di rendimento e una migliore diversificazione proprio in una fase in cui gli investitori necessitano di entrambe le caratteristiche. Rendimenti iniziali compresi tra il 4,5% e il 5% per il Bloomberg US Aggregate Index forniscono una solida base per le aspettative di rendimento e, storicamente, hanno mostrato una forte correlazione con i rendimenti successivi. Questo livello di reddito può inoltre contribuire a sostenere le performance anche in un contesto in cui il conflitto in Medio Oriente accresce l'incertezza sulle prospettive di crescita e inflazione.
L'economia statunitense potrebbe continuare a dimostrarsi resiliente. In ogni caso, gli investitori possono detenere obbligazioni di elevata qualità senza rinunciare a rendimenti interessanti. Si tratta di uno scenario molto diverso da quello di inizio 2022, quando i rendimenti erano inferiori al 2% e la Federal Reserve disponeva di margini limitati per ridurre i tassi. Il maggiore potenziale di reddito può inoltre contribuire ad attenuare la volatilità dei prezzi. Nell'improbabile eventualità di un aumento dei tassi di interesse di 100 punti base, il reddito generato dalle obbligazioni potrebbe compensare in larga misura la conseguente perdita di valore nell'arco di un anno. È inoltre importante sottolineare che la duration degli indici obbligazionari core si è ridotta rispetto al 2022, diminuendo la sensibilità alle variazioni dei tassi. La capacità delle obbligazioni di offrire diversificazione in caso di rallentamento della crescita dovrebbe risultare maggiore, considerando che la Fed potrebbe disporre di uno spazio di riduzione dei tassi fino a 350 punti base. Sebbene alcuni investitori possano considerare la liquidità come alternativa per ridurre la volatilità di un tradizionale portafoglio 60/40, l'esperienza storica suggerisce che oggi questo compromesso sia poco conveniente. Destinare il 40% del portafoglio alla liquidità per un periodo di cinque anni potrebbe infatti comportare una rinuncia a circa l'1,4% di rendimento annuo, a fronte di una riduzione della volatilità solo marginale.
I timori sui tassi creano opportunità per aumentare la duration
Le preoccupazioni inflazionistiche legate al conflitto in Medio Oriente hanno spinto al rialzo i rendimenti obbligazionari, creando margini per un'inversione qualora le pressioni dovessero attenuarsi o i rischi per la crescita aumentassero. Sebbene l'inflazione complessiva negli Stati Uniti possa registrare un temporaneo aumento, l'inflazione core è rimasta stabile, contenuta dalla riduzione dei risparmi delle famiglie e dalla moderata crescita salariale. Anche la debole dinamica dell'offerta di moneta e del credito suggerisce una minore pressione inflazionistica di fondo, riducendo la probabilità di un ciclo inflazionistico persistente.
Questo contesto dovrebbe consentire alla Federal Reserve di concentrare maggiormente l'attenzione sul mercato del lavoro. Riteniamo quindi più probabile che la Fed mantenga invariati i tassi nei prossimi trimestri piuttosto che proceda a nuovi rialzi. Quando il mercato teme ulteriori aumenti dei tassi, storicamente si è spesso rivelato un momento favorevole per aumentare la duration. Una maggiore duration, generalmente espressa in anni, può infatti consentire di beneficiare dell'apprezzamento dei prezzi delle obbligazioni in caso di riduzione dei tassi, oltre a rappresentare una copertura contro un eventuale indebolimento dell'economia.
Anche le forze strutturali legate all'intelligenza artificiale potrebbero contribuire a mantenere i tassi su livelli più contenuti. Un incremento della produttività potrebbe infatti limitare le pressioni inflazionistiche, mentre eventuali effetti sul mercato del lavoro o sul sentiment degli investitori potrebbero accelerare un intervento della Fed.
Le opportunità nel credito restano interessanti nonostante gli spread contenuti
La resilienza dell'economia statunitense, la solidità dei bilanci societari e gli interessanti livelli di rendimento continuano a sostenere gran parte del mercato del credito, sebbene valutazioni elevate rafforzino l'importanza di un approccio flessibile e multi-settoriale. Le imprese hanno generalmente mantenuto una gestione prudente in un contesto caratterizzato da tassi elevati e timori di rallentamento economico, recentemente alimentati anche dal conflitto con l'Iran. Un aumento duraturo dei prezzi del petrolio potrebbe frenare la crescita, ma la resilienza dei consumi e i consistenti investimenti nelle infrastrutture legate all'intelligenza artificiale dovrebbero contribuire a mantenere positiva la crescita dell'economia statunitense. Gli spread riflettono un contesto generalmente favorevole e la migliore qualità dell'attuale mercato high yield. Continuiamo a individuare numerose opportunità in tutto il mercato del credito. Inoltre, ci troviamo ancora in una fase caratterizzata da rendimenti elevati rispetto alla media storica, elemento favorevole per gli investitori orientati al reddito.
Le differenze di rendimento e di spread offrono opportunità sia tra i diversi segmenti del mercato sia all'interno delle obbligazioni investment grade, high yield, del debito dei mercati emergenti e del credito cartolarizzato, come i Commercial Mortgage-Backed Securities (CMBS) e gli Asset-Backed Securities (ABS). Un approccio ben diversificato può contribuire a generare un reddito stabile e una maggiore resilienza, mentre investimenti mirati in emissioni con rendimenti aggiuntivi, comprese alcune legate allo sviluppo dell'intelligenza artificiale, possono migliorare il potenziale di rendimento.
I miglioramenti strutturali dell'investment grade spiegano gli spread contenuti
Nonostante l'elevata incertezza, gli spread del credito investment grade rimangono vicini ai minimi storici. Presi singolarmente, questi livelli potrebbero suggerire un limitato potenziale di apprezzamento, ma il mercato odierno presenta caratteristiche molto diverse rispetto al passato. La qualità creditizia dell'indice è migliorata nel tempo, con una riduzione della quota di emittenti con rating BBB da oltre il 50% a circa il 45%. Anche la sensibilità ai tassi si è ridotta, grazie sia alla minore emissione di obbligazioni con scadenze molto lunghe sia al naturale accorciamento della vita residua delle emissioni effettuate durante il periodo di tassi estremamente bassi. Il settore societario continua inoltre a presentare fondamentali solidi: la leva finanziaria è in linea con le medie di lungo periodo e gli indicatori di copertura degli interessi rimangono robusti. L'elevato livello dei rendimenti iniziali continua ad alimentare la domanda per questa classe di attivi e rappresenta un'importante protezione contro la volatilità di mercato. Tuttavia, il restringimento degli spread osservato negli ultimi due anni ha ridotto gran parte del valore relativo tra settori e classi di rating. In questo contesto, la selezione dei singoli emittenti assume un'importanza ancora maggiore.
High yield: le opportunità si trovano sotto la superficie
A prima vista, gli spread contenuti potrebbero far pensare che le opportunità nel mercato high yield siano ormai esaurite. Riteniamo però che questa conclusione sia fuorviante. Osservando il mercato a livello di singole emissioni emerge un quadro molto più articolato: la dispersione degli spread rimane elevata rispetto alla media storica e oltre 600 titoli trattano con spread superiori a quelli medi dell'indice. Il mercato high yield è profondamente cambiato rispetto all'epoca della crisi finanziaria globale. Oggi oltre il 55% dell'indice statunitense è composto da emittenti con rating BB, mentre l'esposizione ai titoli CCC si è ridotta sensibilmente e la duration si colloca vicino ai minimi storici. Questo si traduce in una minore correlazione con il mercato azionario e in una migliore capacità di resistere alle fasi di ribasso. Anche i fondamentali rimangono favorevoli: la leva finanziaria è stabile, il profilo delle scadenze appare gestibile e il numero di upgrade continua a superare quello dei downgrade. Molti degli emittenti più rischiosi si sono progressivamente spostati verso il mercato dei leveraged loan e del private credit, migliorando ulteriormente la qualità complessiva dell'universo high yield.
Intelligenza artificiale: un'opportunità anche per gli investitori obbligazionari
Quando si parla di intelligenza artificiale, l'attenzione degli investitori si concentra quasi sempre sui mercati azionari. Riteniamo tuttavia che anche il reddito fisso possa beneficiare profondamente di questa trasformazione. Se l'intelligenza artificiale riuscirà a generare anche solo una parte dei miglioramenti di produttività attesi, le economie potranno crescere più rapidamente senza alimentare l'inflazione. Per i governi ciò significherebbe ridurre progressivamente il peso del debito pubblico attraverso la crescita economica.
Le emissioni obbligazionarie legate all'intelligenza artificiale stanno già aumentando rapidamente e potrebbero superare i 500 miliardi di dollari nel 2026. Una parte significativa del finanziamento destinato alla costruzione dei data center sarà infatti rappresentata da emissioni investment grade. Anche nuove strutture cartolarizzate garantite da data center e reti in fibra ottica stanno ampliando l'universo investibile. Per gli investitori obbligazionari il messaggio è chiaro: l'intelligenza artificiale non rappresenta un'opportunità riservata esclusivamente al mercato azionario.
Private credit: la qualità resta il fattore decisivo
Le preoccupazioni relative ai riscatti, all'aumento dei default e ai possibili effetti dell'intelligenza artificiale rafforzano la necessità di un approccio selettivo nel private credit. Riteniamo che privilegiare gli emittenti di maggiore qualità possa consentire di ottenere un miglior equilibrio tra rendimento e rischio. Nel direct lending, l'attenzione verso società di dimensioni maggiori può contribuire a ridurre il rischio di insolvenza, mentre il finanziamento garantito da attività reali rappresenta un'ulteriore fonte di resilienza grazie alla presenza di garanzie concrete, come immobili o beni strumentali.
Mercati emergenti: le politiche economiche rafforzano le opportunità di reddito
Gli elevati rendimenti offerti oggi da molti mercati emergenti sono sempre più sostenuti dalla credibilità delle politiche economiche e dalla solidità dei bilanci pubblici, piuttosto che da condizioni di stress macroeconomico. Paesi come Brasile, Messico e Colombia rappresentano esempi di economie che offrono rendimenti reali elevati grazie a politiche monetarie credibili e fondamentali in miglioramento. L'inflazione è diminuita più rapidamente dei tassi ufficiali, aumentando così i rendimenti reali, mentre le finanze pubbliche restano gestibili. Questo reddito aggiuntivo offre un'importante protezione contro la volatilità globale, anche in un contesto caratterizzato da rischi geopolitici e prezzi dell'energia elevati. Anche le società dei mercati emergenti beneficiano di fondamentali più solidi e di una migliore qualità creditizia. Per gli investitori resta fondamentale mantenere un approccio selettivo, privilegiando quei Paesi nei quali redditività, credibilità delle politiche economiche e solidità dei bilanci procedono di pari passo.
