Cambiamenti rilevanti nella performance: dall’inizio del 2025 fino allo scoppio della guerra in Iran, due importanti dinamiche di mercato hanno invertito tendenze di lungo periodo nei mercati azionari. In primo luogo, le azioni statunitensi hanno sottoperformato rispetto ad altri grandi mercati — tra cui Europa, Giappone e Asia-Pacifico — a causa dell’indebolimento del dollaro USA, degli stimoli fiscali in Giappone e Germania e di una rotazione diffusa verso settori orientati al valore. In secondo luogo, il settore tecnologico globale ha attraversato uno dei peggiori periodi di sottoperformance relativa rispetto al mercato complessivo dagli inizi degli anni ’70.
“Tech wreck” e riallocazione verso l’HALO: La riduzione delle valutazioni del settore tecnologico deriva da tre principali fattori. Primo, la rapida crescita della spesa in conto capitale degli hyperscaler ha generato preoccupazioni tra gli investitori riguardo ai rendimenti decrescenti degli investimenti nelle infrastrutture per l’IA, penalizzando la performance di alcune grandi aziende tecnologiche statunitensi. Secondo, più recentemente, i timori legati all’impatto dirompente delle nuove versioni dei modelli LLM hanno portato a una rapida revisione al ribasso delle valutazioni di molte aziende nel settore applicativo, sempre più percepite come vulnerabili a una maggiore concorrenza. Per la prima volta dopo una generazione, gli investitori hanno iniziato a mettere in discussione i valori terminali delle aziende a crescita di lungo periodo, in particolare nel software, dove le valutazioni sono scese da un significativo premio a multipli in linea con il mercato. Terzo, l’aumento della spesa in capex degli hyperscaler ha evidenziato la crescente convergenza tra mondo virtuale e fisico, con data center e infrastrutture energetiche sempre più centrali per la crescita tecnologica. L’effetto “spillover” di questi investimenti ha indirizzato capitali verso settori tradizionali della “vecchia economia”, una tendenza definita “effetto HALO” — ovvero l’attrazione verso aziende ad alta intensità di capitale e bassa obsolescenza, spesso appartenenti a industrie tradizionali precedentemente trascurate dagli investitori.
Opportunità nel settore tecnologico: A nostro avviso, l’entità della recente correzione dei titoli tecnologici ha creato un’interessante opportunità di valore. Il rapporto PEG del settore (prezzo/utili rispetto alla crescita attesa) è sceso al di sotto di quello del mercato globale — un’inversione significativa per un settore storicamente scambiato a premio. Negli Stati Uniti, il divario di valutazione tra i primi cinque hyperscaler e il resto dell’S&P 500 si è notevolmente ridotto. A livello globale, il settore IT tratta ora con un P/E inferiore rispetto ai beni di consumo discrezionali, ai beni di prima necessità e agli industriali. È importante notare che il ROE rimane elevato e le valutazioni attuali sono in linea con la relazione storica di lungo periodo tra valutazioni e ROE — a differenza della fase iniziale del ciclo dell’IA, quando le valutazioni erano significativamente superiori a tale relazione.
La guerra in Iran porta rischi inflazionistici, ma gli utili restano solidi: Dall’inizio della guerra in Iran, gli investitori hanno spostato l’attenzione sui vincitori e perdenti relativi derivanti dall’aumento dei prezzi del petrolio. Considerato il forte aumento dei prezzi delle materie prime, l’impatto della guerra è stato interpretato più come uno shock inflazionistico che come uno shock sulla crescita, facendo salire i rendimenti obbligazionari più di quanto abbia fatto scendere i mercati azionari. Ciò è in gran parte spiegato dalla resilienza degli utili aziendali. Negli Stati Uniti, le previsioni di consenso indicano una crescita dell’EPS del 12% su base annua per l’S&P 500 in questo trimestre, segnando il sesto trimestre consecutivo di crescita a doppia cifra, mentre le stime mostrano che il titolo mediano registra una crescita dell’EPS dell’8%. La combinazione tra correzione dei mercati e solidità degli utili ha inoltre portato a una revisione al ribasso più ampia delle valutazioni azionarie. Il multiplo P/E dell’S&P 500 è sceso da 21x un mese fa a 19x oggi, mentre in Europa, per lo STOXX600, è passato da 15,5x a 14,7x.
Guardare al primo trimestre per indicazioni sugli effetti di secondo ordine: Il rimbalzo dei mercati dopo le due settimane di cessate il fuoco ha riportato la maggior parte dei mercati azionari in territorio positivo per l’anno. Gli investitori guarderanno alla prossima stagione degli utili con particolare attenzione alle guidance e alle dichiarazioni prospettiche. È probabile che vogliano comprendere l’impatto della guerra sulle catene di approvvigionamento e sui prezzi, nonché i piani aziendali e gli sviluppi legati alla tecnologia e all’intelligenza artificiale.
