A cura di Wolf von Rotberg, Equity Strategist di J. Safra Sarasin
La stagione degli utili negli Stati Uniti è in pieno svolgimento e sembra destinata a registrare uno dei dati di crescita dell’EPS su base annua più elevati degli ultimi anni. Dopo che il 51% delle società dell’S&P 500 ha pubblicato i risultati del primo trimestre, il tasso di crescita “blended” dell’EPS (effettivo e di consenso) si attesta al 19,3%, il che rappresenterebbe il dato di crescita degli utili più elevato dall’inizio del 2022. Dato che la crescita è aumentata costantemente con l'arrivo di risultati positivi, con oltre il 70% delle società che ha superato le aspettative, un tasso di crescita dell'EPS superiore al 20% entro la fine della stagione è alla portata. È degno di nota il fatto che la crescita dei ricavi non abbia registrato lo stesso tipo di accelerazione ed è anche nettamente inferiore a quella registrata dopo la fine della pandemia nel 2022.
Il divario tra la crescita degli utili e quella dei ricavi può essere spiegato dall’aumento dei margini, che hanno raggiunto nuovi livelli record. I dati riportati mostrano un margine di utile netto del 14% nel primo trimestre (esclusi i settori finanziario ed energetico), in ulteriore aumento rispetto al trimestre precedente e ben al di sopra della media quinquennale del 12,4%. Si potrebbe pensare che ciò sia dovuto principalmente al settore tecnologico e in particolare a quello dei semiconduttori, che hanno registrato un'impennata dei margini grazie al loro enorme potere di determinazione dei prezzi. Tuttavia, ciò è vero solo in parte. Sebbene il settore tecnologico abbia guidato l'espansione dei margini nell'S&P 500 negli ultimi mesi, non è stato affatto l'unico settore a registrare tale aumento. Escludendo i settori tecnologico, finanziario e delle materie prime dall'S&P 500, i margini dell'indice hanno comunque seguito una traiettoria di crescita costante.
Andando un livello più in profondità emergono alcuni spunti interessanti. Tra i 22 gruppi industriali GICS di secondo livello riportati di seguito, 18 presentano margini superiori alle rispettive medie quinquennali (Figura 1). Il settore dei semiconduttori spicca chiaramente. Con un valore del 46%, il margine di utile netto del settore è superiore di 13 punti percentuali alla sua media quinquennale. È degno di nota il fatto che i margini del settore software siano i secondi più elevati rispetto alla propria media quinquennale. Il settore sta inoltre registrando un tasso di crescita dell'EPS su base annua piuttosto solido, pari al 15% nel primo trimestre. Riteniamo che questo dato sia importante in quanto potrebbe contribuire ad alleviare alcuni dei timori relativi al credito privato. Se il settore del software dovesse trovarsi ad affrontare un problema di valore terminale che si manifesterà solo tra diversi trimestri o anni, gli investitori nel credito dovrebbero essere meno preoccupati, poiché diversi trimestri di utili soddisfacenti dovrebbero contribuire a ridurre sostanzialmente i rischi prima che arrivi il momento della resa dei conti.
Figura 1: I margini dei semiconduttori sono aumentati significativamente; anche i margini del settore software sono cresciuti
Fonte: LSEG Datastream, Banca J. Safra Sarasin, 30 aprile 2026
Ciò che emerge chiaramente dai dati del primo trimestre è che lo sviluppo dell’intelligenza artificiale proseguirà a un ritmo incessante. Quattro dei cinque hyperscaler hanno pubblicato i propri risultati. La loro spesa in investimenti (capex) ha trainato da sola il rialzo del settore dei semiconduttori negli ultimi anni e nelle ultime settimane. Ha inoltre rappresentato un fattore chiave alla base della spesa per altre attrezzature, sostenendo i settori industriale, utilities e altri. Tutti e quattro gli hyperscaler che hanno pubblicato i risultati hanno rivisto al rialzo i propri piani di spesa, portando il totale degli investimenti per il 2026 a 765 miliardi di dollari, rispetto a meno di 650 miliardi di appena pochi mesi fa. Rimaniamo quindi ottimisti sul fatto che la domanda lungo tutta la catena di approvvigionamento dell'IA si manterrà sostenuta quest'anno.
In definitiva, ciò che conta di più è ovviamente la domanda finale di IA. Tuttavia, anche su questo fronte, i dati recenti dovrebbero dissipare i timori di un rallentamento dell’adozione. Da un lato, gli hyperscaler hanno registrato una solida crescita dei ricavi nel settore cloud nel primo trimestre, che è proprio l’area in cui si concentrano i ricavi legati all’IA. Dall’altro lato, i dati dei recenti sondaggi mostrano che i tassi di adozione stanno nuovamente accelerando, dopo un periodo di moderazione nel 2025. I sondaggi mostrano per la prima volta che oltre il 50% delle aziende statunitensi paga per l'utilizzo dell'IA, con tassi di adozione superiori al 60% tra le aziende più grandi. La recente accelerazione è stata fortemente sbilanciata verso Anthropic (Claude), mentre l'adozione di OpenAI (ChatGPT) ha subito una battuta d'arresto. Questi dati hanno pesato temporaneamente sui titoli quotati in borsa strettamente associati a OpenAI. Tuttavia, sembra improbabile che ciò abbia un impatto duraturo sul mercato, poiché la capacità di calcolo è scarsa e probabilmente resterà tale ancora per qualche tempo. Se OpenAI dovesse rimanere indietro, ci aspetteremmo che la domanda proveniente da altri fornitori compensasse il deficit.
In sintesi, la stagione del primo trimestre ha finora confermato il quadro positivo degli utili che i dati di consenso avevano iniziato a delineare all’inizio della stagione. La continua spesa degli hyperscaler rimane fondamentale per i margini del settore tecnologico e per la crescita degli utili lungo la filiera dell’AI. Inoltre, è diventato un elemento cruciale a sostegno della crescita del PIL. Alla fine, ciò richiede che sia il consumatore (privato e professionale) a pagare il conto. Tuttavia, i dati recenti sono incoraggianti. I tassi di adozione sono in aumento e le aziende stanno investendo sempre di più nei prodotti di intelligenza artificiale. Sebbene le evidenze relative agli aumenti di produttività rimangano scarse, la penetrazione dell'IA sta procedendo nella giusta direzione e mantiene intatta la tesi strutturale a favore dell’intero ecosistema.
