Dopo le solide performance del 2025 e un buon avvio del 2026, le obbligazioni in valuta forte dei Mercati Emergenti hanno registrato una lieve correzione nelle prime fasi del conflitto in Iran, per poi recuperare gran parte del terreno perduto. Con l’indice EMBIGD ora scambiato ai minimi pluriennali, il Bond Bulletin di questa settimana esplora dove gli investitori potrebbero trovare opportunità nel debito sovrano dei Mercati Emergenti.
Fondamentali - La resilienza diffusa dei fondamentali dei titoli di Stato dei Mercati Emergenti consente a molti paesi di assorbire più agevolmente che in passato non solo gli shock derivanti dai rincari dell’energia, ma anche un rallentamento congiunturale di lieve entità. Le riserve valutarie estere sono più solide di prima e diversi paesi attivi nel segmento High Yield del mercato sono inseriti in programmi del Fondo Monetario Internazionale (FMI), con la possibilità di ricevere finanziamenti aggiuntivi. Il rischio di rifinanziamento è generalmente più basso e i disavanzi fiscali sono migliorati rispetto allo shock di mercato del 2022, mentre il saldo ponderato delle partite correnti dei Mercati Emergenti (Cina esclusa) è in avanzo, a fronte di un disavanzo nel 2022. I fondamentali, quindi, offrono un importante cuscinetto a questa classe di attivo, pur non essendo una protezione illimitata. Se il conflitto in Medio Oriente dovesse intensificarsi e protrarsi nel tempo, è probabile che si torni a osservare una dinamica negativa dei prezzi e un allargamento degli spread in alcune aree del debito sovrano dei Mercati Emergenti. Per ora, la crisi si è manifestata principalmente come uno shock dei prezzi (inflazione) più che come shock macroeconomico o di crescita. Questo è importante per il credito dei Mercati Emergenti (in contrapposizione ai tassi di interesse dei Mercati Emergenti), che tende a essere più sensibile ai fattori di crescita a livello regionale e globale che ai fattori inflazionistici. Naturalmente, i titoli di Stato dei Mercati Emergenti non si sono mossi come un blocco unico. I paesi con incertezze preesistenti sul fronte delle politiche economiche o grandi importatori netti di energia (Egitto, Pakistan e Kenya) hanno risentito maggiormente dell’aumento dei prezzi. Al contrario, i paesi esportatori netti di energia, come Angola, Nigeria o anche la Colombia, hanno scambiato molto bene per gran parte della crisi. Dal massimo allargamento degli spread del 31 marzo, l’Angola scambia a circa 147 punti base (pb) in meno e il Kenya a circa 73 pb in meno. In particolare, il differenziale di rendimento del Kenya è aumentato più durante la crisi di quanto si sia successivamente ridotto, rimanendo ancora relativamente più ampio.
Valutazioni quantitative - Il recente picco di ampliamento degli spread osservato a fine marzo si è in gran parte riassorbito. Nell’indice EMBIGD le valutazioni appaiono piuttosto elevate e sfiorano livelli che non si vedevano più o meno dal 2007. Tuttavia, in alcuni paesi importatori di energia continuiamo a individuare sacche di valore e vediamo opportunità nella selezione dei titoli, in quanto le curve dei rendimenti si sono irripidite o appiattite in molti Paesi. Anche ipotizzando una risoluzione definitiva del conflitto in Iran, è probabile che i prezzi del petrolio rimarranno più elevati rispetto al periodo precedente alla crisi, il che supporta il mantenimento o addirittura l’aumento dell’esposizione su alcuni paesi esportatori di petrolio che hanno già segnato rialzi significativi nelle ultime settimane (Angola, Ecuador). Ulteriori opportunità idiosincratiche saranno guidate dagli sviluppi politici (Romania, Colombia, Brasile) o dal proseguimento di programmi di riforme di maggiore portata (Argentina, Ungheria). All’interno del segmento High Yield dei Mercati Emergenti, le performance hanno mostrato una netta divergenza, con l’Angola che ha sovraperformato il Kenya. Il divario riflette in parte le diverse esposizioni sull’energia: l’Angola è un esportatore di petrolio, mentre il Kenya è un importatore. Una differenza simile è emersa anche nel segmento dei titoli Investment Grade dei Mercati Emergenti, dove l’Ungheria ha sovraperformato la Romania. In questo caso il divario è riconducibile in gran parte a dinamiche politiche, con l’Ungheria che ha beneficiato di un’opposizione politica che ha vinto le elezioni, mentre la Romania ha risentito dell’attuale crisi di governo.
Fattori tecnici - Il quadro della domanda e dell’offerta continua a essere favorevole: l’emissione di titoli di Stato dei Mercati Emergenti è rimasta stabile e la domanda ha tenuto il passo. Più in generale, durante il conflitto in Medio Oriente gli investitori hanno tendenzialmente mantenuto le posizioni in obbligazioni tradizionali, aggiungendo strumenti di copertura, ma non le hanno vendute. A marzo i deflussi non hanno destato particolari preoccupazioni per due motivi. In primo luogo perché sostanzialmente il mercato ritiene che il conflitto sia temporaneo e in secondo luogo perché il desiderio di diversificazione degli investitori li ha spinti a investire nei Mercati Emergenti più di quanto non abbiano fatto in passato. In particolare, secondo una ricerca di J.P. Morgan, da inizio anno gli afflussi registrati dai fondi retail verso obbligazioni dei Mercati Emergenti denominate in valuta forte ammontano a 4,4 miliardi di Dollari (al 1° maggio 2026). Marzo è stato il primo mese di deflussi netti (6,2 miliardi di Dollari) da quasi un anno a questa parte. Tuttavia, la tendenza si è rapidamente invertita e in aprile sono stati registrati afflussi netti per 2,4 miliardi di Dollari. Quanto all’offerta, stando a quanto emerge dalla ricerca di J.P. Morgan, le emissioni di marzo sono state contenute, pari a 3,1 miliardi di Dollari, in quanto molti emittenti sovrani dei Mercati Emergenti hanno adottato una strategia attendista a causa del conflitto in Medio Oriente. In aprile l’attività è nettamente rimbalzata, con 20,9 miliardi di Dollari di emissioni di debito sovrano dei Mercati Emergenti, grazie al ritorno degli emittenti sul mercato dopo gli annunci di cessate il fuoco. Da inizio anno, le emissioni lorde di titoli di Stato dei Mercati Emergenti ammontano a 129,9 miliardi di Dollari (dati al 28 aprile 2026).
Cosa significa per gli investitori obbligazionari? - In un contesto di spread compressi, la selezione dei titoli è fondamentale e conviene muoversi con prudenza nell’assumere un’eccessiva esposizione al rischio di mercato. Anche se gli spread sono tornati sui minimi da inizio anno, gli squilibri provocati dal conflitto in Medio Oriente hanno creato sacche di valore, in particolare nel credito sovrano di Argentina, Romania, Turchia e Kenya e, in misura minore, di Giordania, Egitto e Pakistan. La tesi in favore del credito sovrano dei Mercati Emergenti continua a essere convincente, ma gli investitori attivi devono svolgere un’analisi approfondita e gestire il rischio con attenzione. Inoltre, il credito dei Mercati Emergenti dovrebbe essere valutato alla luce di rendimenti assoluti elevati (l’EMBIGD offre rendimenti intorno al 7%), soprattutto perché una fine del conflitto migliorerebbe il contesto in cui un’esposizione alla duration può dare buoni risultati.
