A cura di Al Cattermole, Portfolio Manager di Mirabaud Asset Management
Dopo due anni di performance solide, il mercato globale dell’high yield inizierà il 2026 trovandosi in una fase particolarmente interessante. La recessione ampiamente prevista nel 2023–24 non si è mai materializzata: i consumi statunitensi sono rimasti solidi, il ciclo degli investimenti nell'IA ha preso slancio e i tagli dei tassi iniziati alla fine del 2024 hanno supportato un soft landing. Queste dinamiche hanno contribuito a una compressione significativa degli spread tra il 2023 e il 2025, spingendo le valutazioni verso la parte bassa dei loro intervalli post-crisi. In altre parole, il mercato ha già scontato una parte significativa del rischio di ribasso che gli investitori temevano un tempo.
UN MERCATO IN CUI IL CARRY CONTA PIÙ DEI MOVIMENTI DIREZIONALI
Per questo motivo le opportunità attuali si concentrano non tanto su un ulteriore restringimento degli spread quanto piuttosto sulla forza del carry. Sebbene gli spread siano su livelli storicamente ristretti, i rendimenti complessivi rimangono interessanti, poiché i tassi governativi non sono scesi così rapidamente come ci si aspettava. Le aziende hanno emesso obbligazioni con cedole molto più elevate negli ultimi due anni, ricostituendo il reddito disponibile per gli investitori. In questo contesto, pensiamo che l’high yield sia pronto per un anno definito da un reddito costante piuttosto che da movimenti direzionali significativi. Pensiamo quindi che il 2026 sarà l’"anno del carry", con un potenziale di ritorni totali a singola cifra medio-alta se il contesto macroeconomico si mantiene stabile.
STIMOLI, CICLI E UN CONTESTO MACROECONOMICO EQUILIBRATO
Più in generale bisognerà vedere se il soft landing sarà l'inizio di un nuovo ciclo o semplicemente la fase finale del ciclo precedente. Il nostro scenario di base è costruttivo: sia gli stimoli monetari sia quelli fiscali dovrebbero supportare la crescita degli Stati Uniti e quella globale fino al 2026–27. Le condizioni finanziarie sono allentate, i tassi di interesse sono scesi in modo significativo, e i settori high yield tipici – industriale e dei servizi – dovrebbero essere in grado di affrontare un contesto di crescita moderata ma stabile.
Tuttavia, questa narrazione comporta due rischi potenziali. Il primo è che gli stimoli arrivino troppo tardi. I mercati del lavoro si sono indeboliti e le politiche agiscono in ritardo. Se l'attività economica peggiora ulteriormente e le probabilità di recessione aumentano, gli spread high yield potrebbero allargarsi in modo significativo. Il rischio opposto è che gli stimoli siano troppo forti e facciano riaumentare l'inflazione. Negli Stati Uniti con i grandi piani di spesa che richiedono finanziamenti più economici, la pressione per abbassare i tassi è forte. Ma se l'inflazione diventasse persistente, il ciclo di tagli potrebbe essere meno pronunciato di quanto ci si aspetti, mantenendo l’high yield in un contesto range-bound e con un carry positivo.
Esiste anche un rischio "wildcard" al di là delle considerazioni macroeconomiche tradizionali. Sono già apparsi i primi segnali di debolezza nel credito privato, dove gli standard di sottoscrizione sembrano essere stati meno rigidi e la trasparenza inferiore rispetto ai mercati pubblici. Grandi svalutazioni o ristrutturazioni di fondi potrebbero riverberarsi nel mercato dell’high yield pubblico, provocando una decompressione degli spread: gli spread degli emittenti di qualità più elevata potrebbero allargarsi moderatamente, mentre quelli di qualità inferiore potrebbero farlo in modo più marcato, come già visto nelle ultime settimane.
DOVE POTREBBERO ARRIVARE LE SORPRESE: M&A E ATTIVITÀ DI LBO
Ci sono anche potenziali sorprese al rialzo. Le attività di M&A e leveraged buyout (LBO) stanno tornando in primo piano, grazie a valutazioni più basse, condizioni di finanziamento più semplici e alla deregulation in corso. Per gli investitori nel credito, le circostanze di change-of-control possono creare opportunità in entrambe le direzioni: le obbligazioni scambiate sotto la pari possono risalire, mentre quelle sopra la pari potrebbero scendere. Prevediamo che questo tema diventerà più rilevante nel corso del prossimo anno.
Alla luce di questo contesto, stiamo posizionando i nostri portafogli per sfruttare al massimo il carry, gestendo al contempo l'asimmetria al ribasso. L'obiettivo è ottenere un reddito superiore rispetto al benchmark grazie a una selezione disciplinata dei titoli e una preferenza per le cedole più interssanti rispetto al prezzo.
Contemporaneamente, manteniamo una chiara preferenza per i crediti di qualità più elevata. Sebbene i titoli con rating CCC abbiano generato rendimenti eccezionali nel 2023–24, questo segmento è ora più vulnerabile: la crescita economica è insufficiente affinché molti emittenti possano "crescere" all'interno delle loro strutture di capitale, e i costi più alti dei tassi continuano a comprimere la generazione di cassa. Pertanto, rimaniamo sottopesati nei crediti di qualità inferiore e sovrappesati in quelli con rating BB e B più solidi, che offrono un profilo di reddito più resiliente in un mercato laterale.
Opportunità selezionate tra settori e regioniLa selettività rimane fondamentale. Vediamo opportunità che si stanno sviluppando in settori ciclici, come la chimica e i materiali da costruzione, soprattutto se il ciclo economico dovesse riprendersi. Inoltre, continuiamo a monitorare potenziali operazioni di LBO e possibili recuperi.
A livello regionale, siamo maggiormente orientati verso gli Stati Uniti, dove la deregolamentazione e una crescita più stabile offrono un percorso più chiaro per gli utili. L'Europa offre alcune opportunità di valore – comprese alcune banche periferiche selezionate – ma il quadro macroeconomico complessivo rimane più variegato e specifico per paese.
Un anno in cui il carry farà la differenza
Nel complesso, pensiamo che il 2026 si stia configurando come un anno in cui l’high yield porterà davvero rendimenti elevati: non grazie a movimenti significativi degli spread, ma grazie alla forza delle cedole. Se lo scenario di soft landing si manterrà e se gli stimoli politici supporteranno l'attività senza alimentare nuovamente l'inflazione questa asset class dovrebbe offrire livelli solidi di carry.
