Commento a cura di Shreena Dasani, trader di Neuberger
I fondamentali societari apportano il contributo maggiore - Per la prima volta dal 2023, l'emissione netta cumulata di obbligazioni corporate EUR IG, EUR HY, USD IG e USD HY ha superato i flussi di investimento dei fondi. Si tratta di un'inversione significativa rispetto al restringimento guidato dai fattori tecnici che aveva caratterizzato i due anni precedenti, eppure gli spread hanno continuato a comprimersi. La risposta è semplice: i fondamentali sono solidi. Il miglioramento degli utili, i bassi tassi di default e la solidità dei bilanci aziendali hanno mantenuto forte la domanda di credito, anche con il venir meno del supporto tecnico. L'incertezza politica è stata la principale fonte di volatilità dei mercati nel 2026, ma si è manifestata quasi interamente sui tassi, non sul credito. Gli spread sono rimasti ben ancorati per tutto il periodo.
Questa divergenza è significativa. Con il rendimento complessivo (all-in yield) pari attualmente a un tasso “risk-free” strutturalmente più elevato a cui si aggiunge uno spread creditizio contenuto, la maggior parte del contributo al rendimento, nel corso di quest'anno, è derivata dal movimento dei tassi piuttosto che dal credito. Il credito IG europeo si è silenziosamente trasformato da “mercato” a spread in mercato oerintato al rendimento, e questo cambia il profilo di chi lo acquista, per quale finalità e a quali livelli di ingresso. I fondi a scadenza (fixed maturity), gli acquirenti assicurativi e gli investitori orientati al rendimento complessivo determinano oggi i prezzi di questo mercato, con una nuova domanda che emerge quasi meccanicamente ogni volta che i rendimenti superano determinate soglie.
L'Indice europeo non è più puramente europeo - In apparenza, il credito IG europeo sta vivendo un anno straordinario. Le emissioni sul mercato primario hanno raggiunto i 458 miliardi di euro e, in alcune giornate di quest'anno, le banche hanno registrato i book di ordini giornalieri più elevati nella storia del mercato. La composizione del mercato, tuttavia, è cambiata in modo significativo. Gli emittenti statunitensi rappresentano oggi circa il 22% dell'indice EUR IG, trainati in larga misura dagli hyperscaler. Le cinque maggiori società tecnologiche hanno emesso più debito EUR IG nel primo trimestre del 2026 di quanto non abbiano fatto in tutti gli anni precedenti messi insieme.
Non si tratta di un fenomeno limitato al mercato in euro. L'emissione in sterline di Google, che include un'obbligazione GBP a 100 anni, una struttura quasi senza precedenti in questa valuta, è uno dei maggiori emittenti singoli dell'indice GBP IG. La "nuova chiave di lettura" richiesta da questo mercato potrebbe semplicemente consistere nell'accettare che il credito IG europeo è ormai un prodotto globale con un'etichetta europea.
Corporate Hybrid: un mercato più ampio e diversificato -L'emissione di ibridi EUR IG ha già superato i 37,2 miliardi di euro da inizio anno, oltrepassando i valori totali annuali sia del 2024 che del 2025. L'emissione si è estesa ben oltre il mercato in euro, raggiungendo il dollaro statunitense e, in misura crescente, il dollaro australiano. L'asset class si è trasformata. Un tempo appannaggio esclusivo di emittenti europei appartenenti ai settori delle utilities, delle telecomunicazioni e dell'energia, gli ibridi offrono oggi una maggiore diversificazione settoriale e geografica, mettendo a disposizione degli investitori un'offerta molto più ampia rispetto a soli tre anni fa.
L'attrattività è strutturale su entrambi i lati dell'operazione. Per gli emittenti, le cedole degli ibridi sono fiscalmente deducibili come il debito senior, mentre le agenzie di rating assegnano loro un equity credit del 50%, preservando i rating creditizi e la capacità di bilancio senza diluire gli azionisti. Si tratta dello strumento di finanziamento più efficiente in termini di capitale disponibile per le società Investment Grade. Dal punto di vista degli investitori, anche se i relative spread (sub-senior) si attestano ai minimi del ciclo, i titoli ibridi continuano a offrire una cedola paragonabile all’high yield, ma con un rating di credito dell’emittente Investment Grade. È un modo efficiente per aggiungere carry, senza scendere troppo nella scala della qualità creditizia.
Rischi da monitorare - La traiettoria fiscale di lungo termine, come rischio di coda o “tail risk”, è fondamentalmente assente dalle discussioni quotidiane sul credito. I governi di Stati Uniti, Regno Unito ed Europa stanno accumulando deficit persistenti e crescenti, senza un percorso credibile di consolidamento nel breve termine. Questo mantiene l'offerta dei titoli governativi a lungo termine strutturalmente elevata, il che, su un orizzonte di tre-cinque anni, implica un livello base del tasso “risk-free” più alto a sostegno delle valutazioni sul credito, indipendentemente da dove si trovino oggi gli spread. I fondamentali di breve termine sono solidi; il lento deterioramento fiscale sottostante non è ancora stato prezzato.
Il credito IG europeo nel 2026 è strutturalmente diverso da quello su cui la maggior parte degli investitori ha costruito i propri schemi di analisi. Non è più esclusivamente un investimento a spread, ma più orientato al rendimento, con una quota crescente di emittenti non europei, guidato dai fondamentali piuttosto che dai flussi di investimento. Riconoscere questo cambiamento è il punto di partenza per un posizionamento solido. Con emissioni record e spread vicini ai minimi del ciclo, riteniamo che la selezione del credito conti più del beta direzionale.
