A cura di Marc Seidner, CIO Strategie non tradizionali di PIMCO e Mohit Mittal, CIO Core Strategies di PIMCO
Non lasciarsi sfuggire opportunità di guadagno. Uno dei principi fondamentali dell'investimento è quello di cercare di ottenere il massimo da ogni opportunità e non accontentarsi di meno di quanto si potrebbe potenzialmente guadagnare. Ebbene, gli investitori in allocazioni passive a reddito fisso si sono lasciati sfuggire opportunità di guadagno.
L'investimento passivo ha guadagnato popolarità sin dal lancio del primo fondo che replica l'indice S&P 500 negli anni '70. Molti investitori sono stati attratti dagli investimenti passivi nel reddito fisso, come i fondi indicizzati, sulla base del luogo comune secondo cui gli investimenti passivi sono migliori perché costano meno. Ma nel reddito fisso, i numeri raccontano una storia diversa: il mito secondo cui i gestori attivi non possono battere il mercato al netto delle commissioni è palesemente falso nel caso delle obbligazioni. Gli investitori passivi nel reddito fisso pagano meno e possono ottenere meno.
Nel 2017, PIMCO ha pubblicato “Bonds Are Different: Active Versus Passive Management in 12 Points” (Le obbligazioni sono diverse: gestione attiva contro gestione passiva in 12 punti). La pubblicazione ha dimostrato che la maggior parte dei fondi obbligazionari attivi e degli exchange-traded fund (ETF) ha battuto la performance mediana dei propri omologhi passivi al netto delle commissioni in diversi periodi di tempo. Considerando tutto ciò che è successo dal 2017, PIMCO ha pensato di riesaminare questa tesi per quantificarne la validità.
Esaminiamo alcuni dati concreti, concentrandoci su un confronto omogeneo: i rendimenti al netto delle commissioni. La nostra analisi, che copre due decenni, mostra che i fondi obbligazionari attivi in generale hanno sovraperformato i loro omologhi passivi nel 64% dei periodi di 10 anni esaminati (vedi Figura 1). Si tratta di un dato ben superiore al 43% dei fondi azionari attivi che hanno sovraperformato i loro omologhi passivi:
Figura 1: La gestione attiva nel reddito fisso ha una storia di sovraperformance a lungo termine
Fonte: PIMCO e Morningstar al 30 settembre 2025. I rendimenti passati non sono una garanzia né un indicatore affidabile dei risultati futuri.
La sovraperformance attiva si confronta con la performance dei fondi gestiti attivamente (al netto delle commissioni) con la mediana dei fondi passivi (al netto delle commissioni) su periodi di 10 anni. L'entità media della sovraperformance sui periodi di 10 anni è annualizzata.
La performance non tiene conto della commissione di vendita iniziale massima e sarebbe inferiore se lo facesse. I rendimenti netti dei fondi obbligazionari attivi e dei fondi azionari attivi sono stati confrontati con i rendimenti netti mediani dei fondi passivi comparabili in ciascun periodo di 10 anni compreso tra il 30 settembre 2005 e il 30 settembre 2025, quando erano presenti sia i fondi analizzati che i fondi passivi comparabili. I fondi passivi comparabili sono fondi comuni di investimento ed ETF classificati come “fondi indicizzati” o “fondi indicizzati potenziati” nella stessa categoria Morningstar dei fondi analizzati. Per l'analisi sono stati utilizzati i rendimenti netti della share class più vecchia. I risultati variano se viene selezionata una shareclass diversa. I diversi tipi di fondi (ad esempio ETF, società di investimento a capitale variabile) e le share class dei fondi sono soggetti a commissioni e spese diverse, che possono influire sulla performance, hanno obiettivi di investimento diversi, possono avere requisiti minimi di investimento diversi e possono avere diritto a servizi diversi.
Ancora una volta, l'analisi copre un arco temporale di due decenni: dalla crisi finanziaria alla pandemia, da quando il rendimento dei Treasury a 10 anni ha raggiunto il minimo storico al picco dell'inflazione, fino al rialzo generazionale dei rendimenti obbligazionari, dai mercati ribassisti a quelli rialzisti e tutto ciò che sta nel mezzo. In questa vasta gamma di condizioni, la gestione attiva nel reddito fisso ha sovraperformato in media quella passiva.
Sì, la gestione attiva costa di più, in genere circa 35 punti base (pb) in più nelle cinque maggiori categorie di reddito fisso Morningstar per asset in gestione, al 30 settembre 2025. Ma quando la gestione attiva genera più di questo in termini di alfa, o sovraperformance rispetto al mercato in generale, il calcolo è semplice. Al netto delle commissioni, il reddito fisso attivo può offrire rendimenti migliori.
LE INEFFICIENZE DEL MERCATO CREANO OPPORTUNITA' ATTIVE
Gli investimenti passivi nel reddito fisso hanno un track record mediocre, in parte a causa delle peculiarità del mercato obbligazionario che favoriscono la gestione attiva. Per esempio, quasi la metà del mercato obbligazionario globale è costituito da investitori come banche centrali, compagnie assicurative e banche commerciali che operano con obiettivi e vincoli specifici.
Molti di questi investitori cercano il beta, ovvero un'esposizione di mercato su ampia scala, piuttosto che l'alfa. I loro mandati primari, come la gestione valutaria, il capitale obbligatorio o il rendimento contabile, possono creare inefficienze di mercato persistenti. Per esempio, quando i fondi passivi sono vincolati a seguire le regole di ribilanciamento periodico dell'indice, i prezzi di mercato si muovono, consentendo ai gestori attivi di anticipare, agire e cercare di trarne profitto.
La complessità dei mercati obbligazionari rende difficile la replica dell'indice. A differenza delle azioni, le obbligazioni maturano, creando un turnover costante. Gli indici obbligazionari assegnano inoltre i pesi più elevati agli emittenti con il debito più elevato, non necessariamente quelli con il miglior valore economico. I gestori passivi spesso detengono meno della metà dell'indice, il che porta a un tracking error.
Le nuove emissioni obbligazionarie sono spesso quotate con uno sconto per attirare gli acquirenti e i gestori attivi possono cercare queste opportunità. L'alfa strutturale, ricercato identificando le inefficienze ripetibili del mercato, è uno strumento chiave per la sovraperformance della gestione attiva.
CONCLUSIONE: INVESTIMENTO A GESTIONE ATTIVA PER RISULTATI MIGLIRORI
Gli investitori hanno una varietà di obiettivi. I fondi pensione necessitano di una corrispondenza con le passività e di rendimenti reali. I fondi di dotazione e i fondi sovrani puntano alla diversificazione. Gli investitori individuali spesso cercano reddito e diversificazione rispetto alla volatilità del mercato azionario.
Le strategie passive sul reddito fisso adottano in genere un approccio unico per tutti e hanno storicamente sottoperformato rispetto alle loro controparti attive. La gestione attiva ha storicamente offerto rendimenti migliori al netto delle commissioni, maggiore flessibilità e soluzioni personalizzate rispetto alle controparti passive. Con l'attuale forte liquidità del mercato del reddito fisso pubblico, i gestori attivi possono spostarsi tra settori, aree geografiche e scadenze, cosa che i fondi passivi semplicemente non possono fare.
Con rendimenti iniziali vicini ai massimi pluriennali e la volatilità geopolitica che crea nuove opportunità, ora è il momento di considerare questo passaggio. Non bisogna lasciarsi sfuggire questa occasione per far fruttare al meglio l’allocazione nel reddito fisso.
