A cura di Claudio Wewel, FX Strategist di J. Safra Sarasin
A settembre il dollaro ha registrato un significativo rialzo, con l’indice del dollaro DXY che è salito da 99 fino al limite superiore del proprio intervallo di oscillazione su 12 mesi, attestandosi intorno a 102. Nello stesso periodo, l’ EUR-USD è sceso da 1,17 a circa 1,12, mentre l’USD-CHF è salito da 0,79 a 0,83.
I solidi dati macroeconomici statunitensi di settembre segnalano una rinnovata sovraperformance della crescita negli Stati Uniti, mettendo in discussione la nostra precedente visione ribassista sul dollaro
Nei mesi estivi, la nostra visione ribassista sul dollaro si basava in gran parte sulla prevista convergenza tra la crescita statunitense e quella non statunitense nel medio termine. Tuttavia, il forte rimbalzo degli indicatori macroeconomici statunitensi su tutti i fronti mette in discussione questa view, con i dati di settembre che indicano una rinnovata sovraperformance della crescita negli Stati Uniti:
- Il mercato del lavoro appare molto meno vulnerabile di quanto si temesse, con la disoccupazione ai minimi degli ultimi decenni.
- Sia gli investimenti in conto capitale che le vendite al dettaglio hanno registrato un significativo rimbalzo rispetto ai livelli di luglio, a conferma del fatto che gli investimenti delle imprese e la spesa dei consumatori rimangono su basi solide.
- Forse l’aspetto più importante è che gli indici PMI di agosto hanno raggiunto i livelli più alti degli ultimi cinque anni, con il settore dei servizi a 58,7 e quello manifatturiero a 57,0.
Lo slancio ciclico sta lasciando il segno sull’inflazione, con la recrudescenza del conflitto tra Stati Uniti e Iran che costituisce un’ulteriore fonte di pressioni sui prezzi
Nel frattempo, il forte rimbalzo dello slancio ciclico sta lasciando il segno sull’inflazione. Sebbene il recente rapporto PCE sia risultato più debole del previsto, i dati sull’IPC appaiono meno incoraggianti. I prezzi al consumo sono aumentati dello 0,4% in agosto, riflettendo un’impennata dei prezzi all’importazione. In prospettiva, la ripresa delle ostilità tra Stati Uniti e Iran all’inizio di settembre rappresenterà un’ulteriore fonte di pressione sui prezzi, poiché l’aumento dei costi energetici è destinato a trasmettersi gradualmente al resto dell’economia.
L’aumento delle aspettative sui tassi statunitensi ha superato quello registrato nelle altre aree valutarie del G10, rappresentando la causa principale del recente rafforzamento del dollaro
Le aspettative sui tassi statunitensi sono aumentate bruscamente man mano che il mercato si è reso conto che l’inflazione è ancora troppo elevata perché la Fed possa dichiarare vittoria. La rivalutazione del percorso previsto di aumenti dei tassi da parte della Fed è stata particolarmente marcata rispetto alla traiettoria dei tassi delle altre banche centrali del G10, che aveva già registrato un aggiustamento significativo prima di settembre e spiega in gran parte perché il dollaro si sia rafforzato nelle ultime settimane.
L'andamento del dollaro continuerà a dipendere dalla capacità dell'economia USA di mantenere l'attuale slancio nel medio termine
In prospettiva, l’andamento del dollaro dipenderà principalmente dall’economia statunitense e dalla sua capacità di mantenere l’attuale slancio nel medio termine, oppure se la recente accelerazione della dinamica macroeconomica rappresenti un “eccesso ciclico”. Pur essendo consapevoli che i dati PMI hanno raggiunto livelli molto elevati e riconoscendo che i tassi di interesse più elevati dovrebbero iniziare a incidere sull’attività economica negli Stati Uniti, prevediamo che ciò avvenga solo con un certo ritardo. In secondo luogo, un percorso moderato di aumenti dei tassi (piuttosto che una traiettoria consecutiva) dovrebbe concedere all’economia statunitense il tempo necessario per adeguarsi ai tassi più elevati. In terzo luogo, a differenza di quanto accaduto durante la crisi dei subprime, non vi è praticamente alcuna evidenza che l’aumento dei tassi di interesse a partire dal 2022 abbia provocato tensioni significative nel mercato immobiliare statunitense.
Prevediamo che l’economia statunitense mantenga lo slancio attuale fino al 2027, grazie all’effetto ricchezza derivante dalla crescita legata all’intelligenza artificiale
Non prevediamo quindi che la forza del ciclo economico statunitense subisca variazioni significative nel medio termine. Il nostro scenario di base prevede il proseguimento degli investimenti legati all’IA, che dovrebbero rappresentare circa un terzo della crescita del PIL nel 2026. E mentre la crescita rimane concentrata sullo sviluppo delle infrastrutture per l’IA, prevediamo che l’effetto ricchezza derivante dalla crescita legata all’IA continui a trasmettersi al resto dell’economia. In questo contesto, è improbabile che il differenziale di crescita degli Stati Uniti rispetto al resto del mondo si riduca. Data la nostra previsione di un tasso di riferimento statunitense terminale del 5% alla fine del 2027, leggermente superiore a quanto attualmente scontato dal mercato, il vantaggio del dollaro in termini di tassi rispetto alla maggior parte delle valute del G10, compreso l’euro, è destinato ad ampliarsi da qui in avanti.
Il bilanciamento dei rischi pende verso un proseguimento della forza del dollaro, ma una probabile moderazione dei prezzi dell’energia nel 2027 dovrebbe limitare l’avanzata della valuta
A nostro avviso, il significativo cambiamento nelle traiettorie di crescita e dei tassi degli Stati Uniti rispetto alle altre economie del G10 modifica in modo sostanziale le prospettive a medio termine per il dollaro, spostando il bilanciamento dei rischi verso uno scenario di dollaro forte nel medio periodo. E sebbene la prevista divergenza di politica monetaria tra la Fed e la maggior parte delle altre banche centrali del G10 possa far presagire una traiettoria al rialzo ancora più marcata, siamo inclini a ritenere che una parte sostanziale dell’inasprimento previsto da parte della Fed sia già scontata dai mercati. Osserviamo inoltre che una moderazione dei prezzi dell’energia nel 2027 dovrebbe limitare il rialzo del dollaro. Infine, osserviamo che nel breve termine l’aggravarsi della crisi politica in Francia e il riemergere dei timori sulla sostenibilità del bilancio francese rappresentano un ulteriore fattore favorevole al dollaro, mentre pesano sull’euro.
